苏泊尔作为炊具及小家电龙头，容易进入。02业务模式法国SEB集团持有苏泊尔股权高达81%。SEB集团是全球最大的小家电和炊具生产商之一，在全球150个国家开展业务，2018年生产约2.5亿件产品。但由于全球主要小家电和炊具品牌都是SEB竞争对手，这些竞争对手很难将代工订单交给苏泊尔。目前，苏泊尔已有5万个终端网点，2/3位于三四级城市。苏泊尔生产制造能力强，SEB从苏泊尔采购是其降低成本的重要方式。
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引言
中国白色家电（空调/洗衣机/冰箱）市场接近饱和，但中国家庭小家电保有量每户在10种以下，远不及欧美等发达国家每户30种的保有量水平，增长空间仍很大。国内小家电市场增长的驱动力在于：懒人经济、消费升级、智能技术崛起。1）懒人经济：国内消费者生活节奏加快，在工作/通勤/社交等方面花费更多时间，不愿意花时间做家务杂事，增加对小家电的需求；2）消费升级：消费者对生活品质要求提高，倾向于使用价格更高、而且质量/功能/美观更好的小家电；3）智能技术崛起：机构预计中国智能居家设备2018-2023年的年复合增长率为17.4%。价值集训营今天将介绍中国最大的炊具企业和小家电龙头：苏泊尔。
01
公司简介
按照用途，小家电可分为（中式、西式）厨房小家电、家居小家电和个人护理小家电。其中，厨房小家电在国内小家电市场占比高达70-80%，中式厨房小家电（如豆浆机、电饭煲等）已经饱和，而西式小家电（如料理机、洗碗机等）正快速渗透，发展空间较好。
相比白电/黑电/厨电等传统家电而言，小家电具有消费频次高、单价低、生命周期短、售后要求低、刚需程度低、标准化程度高等属性。因此小家电类似快消品，冲动型消费占比更高。
自建线下销售渠道对渠道利润的要求很高，通常只有白电/白酒/汽车等高价/大宗的消费品才有足够利润养活渠道经销商，从而自建线下渠道。相比白电而言，由于小家电的单品价值量低，很多小家电企业的规模及利润都不能支撑起线下销售渠道，线下渠道的壁垒很高。因此在线下销售方面，小家电的市场集中度高，很多小家电的前三强市占率合计在90%以上，远高于传统的白电、黑电和厨电。
由于小家电大多无需安装、运输成本低，对商品获取便利性的要求高，线上销售（网购）成为重要销售渠道。2018年，小家电线上销售占比均超过40%。即使是线下渠道布局较广的美的/苏泊尔/九阳等三大龙头，也集中在KA（大型连锁）和类KA等便利性高的销售渠道（占比超过50%）。
品质和功能是消费者选购小家电的首要考虑，权重高达约60%。其次是价格、设计和品牌。
苏泊尔作为中国最大的炊具企业和小家电龙头。在过去二十年，公司经历了炊具到厨房小家电，到厨房大家电，再到生活环境电器这三轮品类扩张。
（1）炊具到厨房小家电：苏泊尔最开始是做高压锅等炊具的，公司把炊具进行电气化改造，顺势推出电饭煲/电水壶/电磁炉等电热类小家电，充分利用了原有炊具的“制锅技术、经销商资源及品牌效应”。
（2）厨房小家电到厨房大家电：厨房大家电和炊具、厨房小电一样，都具有厨房场景延伸性，品牌容易迁移。同时，大厨电的技术、产能壁垒低。苏泊尔作为炊具及小家电龙头，容易进入。苏泊尔厨房大电具有性价比优势，并抓住了高端厨电品牌老板电器、方太忽视电商的机遇，采用电商销售。苏泊尔线上销售的厨房大电以套装、燃气灶等为主，平均单价不足千元，低于行业均价20%以上。
灶具的外观/功能标准化程度很高，苏泊尔灶具可以靠线上低价来抢占市场份额。但部分厨房大电（比如油烟机）具有强安装属性（需要全面的售后服务体系和网点配合），对噪声/排风量等也有一定的体验式需求，仅靠线上红利难以突围，苏泊尔原有渠道资源难以提供流量入口和专业售后服务。
（3）厨房大家电再到生活环境电器：由于“环境家居市场巨大、母公司SEB具有相应技术积累”，2014年苏泊尔进军环境家居行业，推出了空气净化器、吸尘器、挂烫机、电熨斗这四大品类。
总体而言，苏泊尔采用高性价比策略进行品类拓张，主要进入：1）竞争格局分散、壁垒较低的小家电行业；2）各个品类间可以形成产业链协同。
02
业务模式
法国SEB集团持有苏泊尔股权高达81%。SEB集团是全球最大的小家电和炊具生产商之一，在全球150个国家开展业务，2018年生产约2.5亿件产品。SEB擅长于收购本地企业实现在全球扩张，再进行本地化运营。苏泊尔被定位为SEB在中国、东南亚市场运营中心、全球生产中心。SEB集团为苏泊尔提供生产、设计、研发、销售等多重便利。
（1）生产：2019年，苏泊尔来自SEB集团的外销订单规划为50.8亿元，约占苏泊尔营收25%。苏泊尔凭借外销订单快速提升了小家电规模经济，降低了生产成本，能以性价比策略快速切入各个小家电赛道。同时，《协议》规定SEB订单毛利率不低于18%，考虑到SEB订单的销售/出口费用率低，也不需要承担汇率风险，SEB订单实际净利润率会高于国内业务，提供了稳定盈利能力来源。
但由于全球主要小家电和炊具品牌都是SEB竞争对手，这些竞争对手很难将代工订单交给苏泊尔。目前炊具代工（OEM/ODM）龙头还是爱仕达，小家电代工龙头是美的集团和新宝股份。
（2）设计：SEB还直接参与苏泊尔部分生产线设计，使部分生产线成本降低约20%，生产效率提高近30%。
（3）研发：苏泊尔只需支付产品销售额的3%，就可使用SEB相关专利技术，还可借鉴SEB小家电原型进行快速开发，提升产品竞争力。由于可以共享SEB集团的研发和技术授权，无需全部都自己研发，“苏泊尔的研发支出占收入比例”长期低于同行业的九阳、新宝等。
（4）销售：SEB集团与国际卖场签订年度战略合作协议，苏泊尔也因此与各大商超建立了良好合作关系。
除了（SEB）股东优势外，苏泊尔还具有品牌优势、渠道优势。
（1）品牌优势。小家电品牌可以打破信息壁垒、降低消费者搜索成本。早期，苏泊尔凭借高质量的压力锅塑造了品牌形象，锅具既是刚需，又要求“安全/稳定/耐用”，消费者面临很高的品牌转换成本。除了自有品牌外，苏泊尔引入了SEB集团旗下WMF、Lagostina、Krups等高端品牌，完成在炊具、厨具、厨房电器等横跨奢华、高端、大众等多层次/完备的品牌矩阵，满足不同层次的消费者需求。
（2）渠道优势：很多小家电的规模较小、规模及利润偏小，不足以自建线下销售渠道。目前，苏泊尔已有5万个终端网点，2/3位于三四级城市。虽然单一品牌的小家电销售会面临坪效较低的问题，但苏泊尔拥有较多品类的小家电产品，促进了销售层面的规模经济，同业很难去比拟。
03
行业前景
苏泊尔未来增长在于：中国小家电市场增长、SEB订单转移、集中度提升、消费升级。
（1）中国小家电市场增长。AVC统计，中国小家电市场的零售额从2014年的735亿元增至2019年的1050亿元，年复合增长率为7.4%。
其中，中国厨房小家电合计规模约700亿元。2017年中国厨房小家电人均销量为0.12 台，人均销售额3.9美元，发达国家人均销售金额约是我国的8倍，国内小家电市场增长空间较大。
（2）SEB订单转移。苏泊尔生产制造能力强，SEB从苏泊尔采购是其降低成本的重要方式。目前，SEB集团仍有35%的产品需要通过外协（集团外部企业）生产，未来订单转移给苏泊尔的空间较大。
（3）集中度提升。在厨房用具、炊具领域，SEB的国内市占率仅为1%和10%，远低于西欧成熟市场的5%和20%，苏泊尔（SEB）的国内市占率仍有较大提升空间。
2018年苏泊尔厨房大电的线上市占率达到4%，2018年苏泊尔吸尘器的线上市占率为2%，都还有较大提升空间。
（4）消费升级。过去，国内仓储物流不发达，炊具单品又很难建立像大家电那样遍布全国的销售体系，给了很多区域性杂牌留下了生存空间，产品升级空间大。同时，国内家庭也由“一只铁锅走天下”向更为细分的炒锅、汤锅、奶锅、蒸锅……转变。产品结构升级，意味着均价的提升。机构测算高端品牌WMF在欧洲地区的炊具和厨具业务营收约为30亿元，而2016年WMF在中国区消费者业务营收仅为3.19亿元，中国人口约是欧洲的两倍，WMF等高端品牌在中国仍有较大发展空间。
04
财务分析
苏泊尔通过品类扩张：1）打开了公司业绩天花板，苏泊尔上市16年，营收翻了20倍，净利翻了40倍；2）也促进了销售层面的规模经济（不同小家电品类可以共享销售渠道），提升了盈利能力，公司ROE也由11%提升至28%。
05
总结
苏泊尔是中国最大的炊具企业和小家电龙头。在过去二十年，公司经历了炊具到厨房小家电，到厨房大家电，再到生活环境电器等三轮品类扩张。公司品类扩张主要采用高性价比策略，各品类间可以形成产业链协同。法国SEB集团持有苏泊尔股权高达81%，可以为苏泊尔提供生产、设计、研发、销售等多重便利。除了（SEB）股东优势外，苏泊尔还具有品牌优势、渠道优势。苏泊尔未来增长在于：中国小家电市场增长（发达国家人均厨房小家电销售金额约是我国的8倍）、SEB订单转移（SEB集团仍有35%产品需要通过外协生产）、集中度提升、消费升级。
本文首发于2021年1月28日
本文来源：价值投资牛股（ValueFirst1）
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